對(duì)龍?bào)纯萍迹?03906.SH）而言，此時(shí)奔赴港交所上市或許并不是一個(gè)好的時(shí)機(jī)。

自2021年開始，在新能源汽車行業(yè)的帶動(dòng)下，上下游行業(yè)迅速進(jìn)入火熱期，龍?bào)纯萍家哺S行業(yè)趨勢(shì)切入上游的磷酸鐵鋰賽道。

轉(zhuǎn)型升級(jí)的背景下，龍?bào)纯萍脊蓛r(jià)迎來(lái)一波利好，自2020年下半年起，股價(jià)持續(xù)上揚(yáng)，至2021年10月達(dá)到峰值，股價(jià)一度突破70元/股，創(chuàng)下歷史新高。

不過(guò)，2022年下半年以來(lái)，國(guó)內(nèi)新能源汽車市場(chǎng)進(jìn)入低迷期，龍?bào)纯萍嫉墓蓛r(jià)隨之持續(xù)下挫。截至11月3日收盤，報(bào)12.58元/股，總市值為71.09億，較此前峰值大幅下跌了82.29%。

今年上半年，龍?bào)纯萍急涣姿徼F鋰材料產(chǎn)品價(jià)格的大幅下跌打了個(gè)措手不及，導(dǎo)致業(yè)績(jī)突發(fā)虧損。不僅如此，公司資金問(wèn)題更是由來(lái)已久，2023年上半年資產(chǎn)負(fù)債率已超70%。在此背景下，龍?bào)纯萍即撕蟮陌l(fā)行規(guī)模、市場(chǎng)估值或許都將備受考驗(yàn)。

一、跨界豪賭磷酸鐵鋰賽道，實(shí)控人夫婦IPO前接連減持套現(xiàn)

1986年，湖南大學(xué)化學(xué)化工系畢業(yè)的石俊峰被分配到了南京躍進(jìn)集團(tuán)汽車研究所，在那里一干就是15年。正是這段工作經(jīng)歷，讓他對(duì)汽車產(chǎn)業(yè)有了一定了解，也奠定了日后他創(chuàng)業(yè)的方向。

2001年，石俊峰正式辭職下海，走向創(chuàng)業(yè)之路，于2003年與胞兄石寶山、侄子秦建共同出資500萬(wàn)元，創(chuàng)辦了龍?bào)纯萍嫉那吧斫K龍?bào)词邢薰荆闪r(shí)，公司由石俊峰、石寶山、秦建分別持股80%、10%、10%。

后經(jīng)歷數(shù)輪增資及股權(quán)轉(zhuǎn)讓，2013年11月時(shí)，龍?bào)纯萍甲?cè)資本已增至6388.88萬(wàn)元，并由石俊峰、朱香蘭、南京貝利、建投嘉馳分別持股67.62%、7.51%、8.35%及16.52%。

其中，南京貝利為一家員工持股平臺(tái)，目前由朱香蘭（56.99%）、龍?bào)磭?guó)際（1.16%）和公司33名員工及前員工持有，龍?bào)磭?guó)際則由石俊峰、朱香蘭夫婦共同持有；建投嘉馳為外部投資者，由中國(guó)投資有限責(zé)任公司間接全資持有，后者為一家國(guó)企。

龍?bào)纯萍紕?chuàng)立早年間，主要集中于生產(chǎn)潤(rùn)滑油及發(fā)動(dòng)機(jī)冷卻液，后拓展業(yè)務(wù)，將柴油發(fā)動(dòng)機(jī)尾氣處理液及車用養(yǎng)護(hù)品納入產(chǎn)品組合，從事汽車領(lǐng)域內(nèi)環(huán)保產(chǎn)業(yè)。依靠這一產(chǎn)品矩陣，龍?bào)纯萍嫉臉I(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，到2016年其營(yíng)業(yè)收入首次突破10億，達(dá)到10.36億元，次年4月，石俊峰便帶領(lǐng)龍?bào)纯萍荚谏辖凰靼迳鲜校l(fā)行市值約為19.8億元。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料顯示，2022年，按銷量統(tǒng)計(jì)排名，龍?bào)纯萍际侵袊?guó)內(nèi)地第三大車用尿素制造商，市場(chǎng)份額占到11.5%，也是中國(guó)內(nèi)地第三大冷卻液制造商，市場(chǎng)占比為4.6%。

而隨著新能源行業(yè)的逐漸崛起，龍?bào)纯萍家裁壬丝缧邪l(fā)展的念頭。自2020年起，公司聘用第三方合同制造商生產(chǎn)少量磷酸鐵鋰正極材料，開始在新興新能源汽車供應(yīng)鏈領(lǐng)域布局。

繼而在2021年4月，龍?bào)纯萍蓟ㄙM(fèi)8.44億元收購(gòu)了貝特瑞（835185.BJ）子公司天津納米和江蘇納米100%的股權(quán)，由子公司常州鋰源負(fù)責(zé)管理，自此正式進(jìn)入了磷酸鐵鋰正極材料領(lǐng)域。

2021年下半年至2022年，伴隨著電動(dòng)汽車滲透率的提升，鋰電新能源產(chǎn)業(yè)大爆發(fā)。資料顯示，2020年至2022年，碳酸鋰的平均價(jià)格由4.8萬(wàn)元/噸大幅上升至48.24萬(wàn)元/噸，且磷酸鐵鋰正極材料平均價(jià)格也從2.98萬(wàn)元/噸上升至12.5萬(wàn)元/噸。

磷酸鐵鋰正極材料身價(jià)的飛升，吸引了電池廠商、磷礦企業(yè)、跨界公司等新玩家紛紛涌入磷酸鐵鋰賽道，新老玩家瘋狂融資、擴(kuò)產(chǎn)，試圖在這一火熱市場(chǎng)分一杯羹。

龍?bào)纯萍甲匀徊粫?huì)讓自己掉隊(duì)，2022年5月，公司進(jìn)行定增，以26.51元/股的價(jià)格發(fā)行8298.76萬(wàn)股，募集資金約22億元，其中12.9億元用于新增磷酸鐵鋰產(chǎn)能。截至2023年6月末，龍?bào)纯萍继妓徼F鋰材料設(shè)計(jì)產(chǎn)能達(dá)9.05萬(wàn)噸，較2021年的2.36萬(wàn)噸增長(zhǎng)了僅近三倍。

乘著新能源汽車行業(yè)的東風(fēng)，龍?bào)纯萍嫉臉I(yè)績(jī)一路飆升，2020年-2022年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為19.15億元、40.54億元、140.72億元，在2022年突破百億，復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)171.1%；各期凈利潤(rùn)分別為2.4億元、4.33億元、10.3億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為107.2%。

而在龍?bào)纯萍即蠊P融資、投資擴(kuò)產(chǎn)、業(yè)績(jī)紅火的另一端，公司實(shí)控人石俊峰、朱香蘭夫婦已經(jīng)套現(xiàn)了好幾輪。

樂(lè)居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》查閱龍?bào)纯萍脊娼y(tǒng)計(jì)，2021年以來(lái)，南京貝利進(jìn)行了三次股權(quán)轉(zhuǎn)讓減持套現(xiàn)，套現(xiàn)金額累計(jì)5.37億元，按照石俊峰、朱香蘭在南京貝利的持股比例計(jì)算，二人合計(jì)套現(xiàn)了3.12億元。

2020年-2022年，龍?bào)纯萍歼B續(xù)三年進(jìn)行了分紅，各期分別為3870萬(wàn)元、6100萬(wàn)元、1.05億元，合計(jì)2.05億元。截至2023年6月末，石俊峰、朱香蘭直接持有公司分別37.63%、4.18%的股份，并通過(guò)南京貝利間接持股0.2%，按持股比例計(jì)，石、朱夫婦拿到了約8612.05萬(wàn)元分紅款。

二、巨額虧損8億，抱寧德時(shí)代“大腿”

時(shí)間來(lái)到2023年，國(guó)內(nèi)新能源車市場(chǎng)浪潮退去，全行業(yè)處于去庫(kù)存的階段，但磷酸鐵鋰正極材料供給持續(xù)增加，再加上2022年末，國(guó)內(nèi)終止了對(duì)新能源汽車的直接購(gòu)買補(bǔ)貼，導(dǎo)致鋰電池及零件需求增長(zhǎng)放緩，這一景象導(dǎo)致碳酸鋰的價(jià)格暴跌。

2023年上半年，磷酸鐵鋰正極材料的平均價(jià)格為9.4萬(wàn)元/噸，較2022年大幅下跌了24.8%。

龍?bào)纯萍嫉臉I(yè)績(jī)也就此跌落神壇，2023年上半年，公司營(yíng)業(yè)收入為38.14億元，同比下滑36.54%。當(dāng)期，龍?bào)纯萍继妓徼F鋰正極材料收入為28.51億元，占比74.8%，收入同比下滑了43.9%。

此外，由于龍?bào)纯萍即饲霸谠牧蟽r(jià)格高點(diǎn)時(shí)囤了不少貨，為此計(jì)提的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備便達(dá)2.2億元，而2022年僅為7256.7萬(wàn)元。雙重?cái)D壓下，龍?bào)纯萍純衾麧?rùn)由盈轉(zhuǎn)虧，2023年上半年錄得凈虧損8.12億元。

原材料價(jià)格大幅波動(dòng)之下，龍?bào)纯萍嫉拿室泊蠓陆担?020年-2022年及2023年上半年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為30.8%、26.6%、17.3%、-6.3%，呈逐年下降趨勢(shì)。2023年上半年，公司磷酸鐵鋰正極材料毛利率同比下降36個(gè)百分點(diǎn)至-16.8%，導(dǎo)致公司整體毛利率錄得負(fù)值。

龍?bào)纯萍純衾麧?rùn)大額虧損的同時(shí)，似乎也在失去第一大客戶寧德時(shí)代的“厚愛(ài)”。在公司磷酸鐵鋰正極材料業(yè)務(wù)方面，2021年-2022年，寧德時(shí)代均為第一大客戶，銷售金額分別為11.6億元、74.87億元，占該業(yè)務(wù)的比例分別為61.83%和63.71%。

到了2023年上半，盡管寧德時(shí)代仍為該業(yè)務(wù)的第一大客戶，但占比僅為36.67%，相關(guān)銷售金額為10.46億元。

實(shí)際上，除了向?qū)幍聲r(shí)代銷售產(chǎn)品，龍?bào)纯萍歼€在進(jìn)一步綁定與寧德時(shí)代的關(guān)系。2022年10月，公司以1元名義代價(jià)從寧德時(shí)代子公司宜春時(shí)代手中收購(gòu)了宜豐時(shí)代70%股權(quán)，計(jì)劃借助宜春時(shí)代及其母公司寧德時(shí)代于新能源汽車電池及充電系統(tǒng)研發(fā)、生產(chǎn)及銷售方面的專業(yè)知識(shí)，發(fā)展宜豐時(shí)代碳酸鋰生產(chǎn)主業(yè)，另外還為確保碳酸鋰的供應(yīng)并減少價(jià)格波動(dòng)的影響而選擇抱寧德時(shí)代的“大腿”。

三、資產(chǎn)負(fù)債率超70%，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流持續(xù)告負(fù)

除了業(yè)績(jī)“斷崖式”下跌，龍?bào)纯萍嫉馁Y金問(wèn)題也由來(lái)已久。

招股書顯示，2020年-2023年上半年期間，龍?bào)纯萍純H在2020年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈流入1.48億元，之后均為凈流出，兩年半合計(jì)凈流出31.27億元。

不僅如此，報(bào)告期內(nèi)，龍?bào)纯萍纪顿Y活動(dòng)現(xiàn)金流累計(jì)凈流出達(dá)66.8億元，公司日常運(yùn)營(yíng)周轉(zhuǎn)資金僅靠融資支撐。近三年半，其合計(jì)凈融入資金109.24億元，其中股權(quán)類融資、發(fā)債及出售子公司合計(jì)58.26億元，剩余近50億元均為借款。

截至2023年8月末，龍?bào)纯萍笺y行及其他借款已達(dá)67.15億元，而賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅18.61億元，短債缺口高達(dá)48.54億元。

報(bào)告期內(nèi)，龍?bào)纯萍嫉馁Y產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)上升，2020年-2022年分別為28.44%、58.8%及61.82%，2023年6月末，其資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)達(dá)到72.3%，超過(guò)了70%的警戒線水平。

資金緊張的境況下，今年3月，龍?bào)纯萍荚蛏辖凰陥?bào)公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債21億元，用于拓寬公司融資渠道、滿足公司經(jīng)營(yíng)發(fā)展資金需求，這距離其上次A股定增僅過(guò)去了10個(gè)月時(shí)間。不過(guò)，今年6月份時(shí)，龍?bào)纯萍忌暾?qǐng)終止了該可轉(zhuǎn)債，其表示，綜合考慮戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃、資本運(yùn)作計(jì)劃等因素。

而后，龍?bào)纯萍歼x擇轉(zhuǎn)戰(zhàn)港交所，其給出的融資理由為，資金將用于印度尼西亞工廠二期 、湖北襄陽(yáng)工廠的新磷酸錳鐵鋰生產(chǎn)線，設(shè)計(jì)產(chǎn)能分別為9萬(wàn)噸磷酸鐵鋰正極材料、6萬(wàn)噸磷酸錳鐵鋰正極材料，預(yù)計(jì)建設(shè)兩工廠的成本分別約為20.72億元、7.82億元。

不過(guò)2023年上半年，龍?bào)纯萍剂姿徨i鐵鋰生產(chǎn)線的產(chǎn)能利用率僅有54.7%，在產(chǎn)能明顯過(guò)剩的情況下，其募資擴(kuò)產(chǎn)的必要性及合理性，需要打個(gè)問(wèn)號(hào)。

除此之外，龍?bào)纯萍歼€計(jì)劃將募資款用于償還銀行借款，涉及5億元的工商銀行借款、3億元的民生銀行借款、8000萬(wàn)元的招商銀行借款等。